沈伟 | 理财产品为何受欢迎（上）：影子银行
缺乏监管的影子银行是2008年金融危机的重要诱因。影子银行同样存在于中国的金融体系当中，而作为影子银行形式之一的理财产品，却受到了民众的欢迎。如何应对理财产品的风险、保护消费者，是金融监管需要正视的问题
原标题《理财产品的系统性风险与消费者保护》，载《法律和社会科学》第14卷。作者沈伟，上海交通大学凯原法学院特聘教授。文章推送时有删减。
理财产品的系统性风险与消费者保护（上）
——以中国影子银行为背景
文 | 沈 伟
中国的影子银行是指游离于银行监管之外的借贷方式，它以表外业务的形式出现，包括商业票据、委托贷款、民间借贷以及理财产品等。信托和证券公司是影子借贷的新媒介。由于中国信贷额度的严格受限，部分信贷资源从传统银行贷款和储蓄流向不透明的高风险表外业务或民间金融。此外，由于中小型企业很难从正规银行获取贷款，他们不得不向监管之外的高利贷寻求营运资本，这也就加速了银子银行的发展。
在过去的几年中，影子银行业的规模几乎翻倍至25.6万亿元，超过银行总借贷数额的1/3。据穆迪投资者服务公司的统计，中国影子银行的规模在2012年已达中国国内生产总值52万亿元的55%。2012年，超过2/3的新增信贷来自于银行之外。中国的影子银行为近半的新增信贷提供了融资。但是，为了规避严厉的监管措施，增加的货币供给并没有流向实体经济，而是被重新打包为影子银行产品，增加了影子银行所蕴含的系统性风险。
与西方发达经济体相比，中国的金融系统尽管体量庞大，但业务模式和产品结构相对比较简单，而影子银行的出现几乎重塑了中国的金融系统。以前，中国居民的大部分存款都会存进四大银行以及其他国有商业银行。通常情况下，银行的大部分贷款对象也是国有大中型企业。当银行出现问题的时候，政府便会出手相救，最后损失由纳税者和存款人买单。
现在，除了传统的存款以外，存款人还可以选择各式各样由信托、资产管理公司以及银行提供的理财产品，而监管机构对这些理财产品的监管较为宽松。借款人的融资渠道也因此而变得多样化——可以是债券市场、信托公司(通过银行进行信托贷款)，也可以是普通贷款人。根据惠誉的统计数据，传统的银行贷款目前只占新增融资的55%，其余资金都由影子银行提供。
在中国的金融领域，影子银行比较复杂、形态多样化且不受监管。伴随着影子银行的快速发展，系统性风险和拖欠借款的违约风险也随之而生。金融稳定理事会在其第三个年度报告——《2013年全球影子银行监控报告》——中建议，金融监管部门应当加强对影子银行的监控和风险评估，并着重制约有可能引发系统性风险的信贷中介活动，在此基础上设计合理的监管策略。但现实中，理财产品的风险控制并没有引起监管当局的足够重视，相应的监管措施要么滞后于现实需要，要么缺乏监管的有效性。
在过去的30年中，中国的银行立法越来越重视对消费者的保护，包括制定相关法律规章、要求披露信贷条款、保护财务隐私、打击掠夺性贷款、限制收债人行为以及打击高利贷等。这些立法很好地保护了传统银行业中的消费者。但是，影子银行的消费者尚未得到这样的保护。目前的问题是，政府和立法者是否会以商业行为准则来规制影子银行的主体，即监管者是否会对影子银行的系统性风险进行干预从而保护消费者。
理财产品是以本来被禁止或受到严格监管的金融产品为中介或者将其打包，从而形成的证券资金池，包括信托产品、债券和股票等。理财产品的资金流可见下图1。这些证券中的相当一部分被重新打包成为缺乏明确记录的金融产品，期限通常仅为几个月。如此一来，理财产品可以产生一种非正式的证券化收益。理财产品被贴以低风险投资产品的标签，通过银行或其他金融机构销售给普通投资者，并且收益可观，远高于政府规定的最高存款利率。公众投资者普遍认为理财产品的收益率由银行或国家担保，但他们并不知道事实上约70%的理财产品并不保证本金，且收益率浮动。
一般情况下，银行只是作为中间人代表需要资金的借款人向投资者发行理财产品。这也就意味着银行发售理财产品不像发售保证本金的一般金融产品一样必须记入银行的资产负债表，而是作为银行的表外业务而存在。银行接受投资者的委托，将募集的资金委托给第三方资产管理机构管理，按照资产管理计划的约定获得投资收益，承担投资风险。
在投资期限结束之后，银行与投资者根据委托合同的约定与客户分配收益。通常，银行会为信托或证券公司等第三方资产管理机构提供担保，承诺向投资者偿付或是在将来特定时间回购信贷资产，从而模糊了银行表内外资产的界限。银行在理财产品发售过程中与其他当事方之间的关系可见图2。
如图2所示，理财产品涉及的基本法律关系是：银行和投资者之间存在着一个以委托合同为基础的委托关系。投资者委托银行投资，银行对投资有自由裁量权，而投资者无从知晓资金的具体流向或资产管理详情，同时承担资产管理的法律后果。银行和资产管理机构之间存在信托法律关系。
信托制度中的信托财产转移和信托财产管理两大要素比较有效地隔离了信托财产当事人之间的风险。实践中，为了保证资产或项目的还本付息，部分理财产品的结构中包含备用授信等隐性担保措施，银行因此而承担了一部分信用风险。这就模糊了委托关系和信托关系之间的界限。
理财产品并没有实际有效的资产或担保人作为支撑，因此最终会产生系统性风险。大约70%的理财产品与债券和货币市场相关。从技术角度而言，理财产品与普遍应用于美国市场的担保债务凭证(CDO)相似。当其他投资者不再购买CDO产品且CDO的所有者违约时，银行便只剩下无法再出售的打包贷款。这种资产负债不匹配的现象显然是令人担忧的，尤其是当中国经济增速减缓以及股市下滑时，情况会更糟。当理财产品无法兑付的时候，投资者会期望银行赔付投资者产品本金和利息，但是银行并没有能力保证所有产品的兑付。
大多数理财产品是短期储蓄工具，由第三方创设，通过银行发放，期限介于1到3个月之间。由于产品到期时间短，银行可以选择合适的理财产品起始日和终止日，从而将资产和负债在表内、表外之间自由移动。绝大部分理财产品依靠只有几个月的短期资金支持，这就与这些理财产品投资的项目所需的较长期限产生了冲突。因此，理财产品发放者需要将理财产品滚动起来以保证充足的现金流。
理财产品被广泛地用于项目融资，其中既包括流动性高、相对较安全的投资，例如货币市场、债券基金，也包括流动性低、风险较高的投资，例如无法从正规国有银行获得贷款的房地产开发商、钢铁公司、国有企业以及部分对冲基金。通过出售理财产品获得的大部分资金可能被投入到一些流动性低的资产，甚至用作支付已到期的其他产品。从投资对象的组成来看，近40%的理财产品投资了风险相对较低的流动性资产，35%至40%的理财产品投资了表外的银行贷款，5%至10%的理财产品为股权投资。市场中约20%的理财产品是信托公司发起的集合信托，这些投资高回报和高风险并存，只有20%和4%的理财产品被分别投向了银行存款和股市。
理财产品需求的增长使得企业债券的信贷成本降低，大约有1/4的理财产品投资于企业债券。加上投资于货币市场的理财产品，该比例上升到40%。这表明理财产品与其他金融部门是相互联系的，因此存在引发系统性风险的可能性。大量投向理财产品的资金最终都进入了影子银行系统中，增加了政策制定者和监管机构的监管难度。
理财产品在过去的5年里越来越受欢迎。市场中流通的理财产品已经从5年前的几百个，一跃增长到2012年的29, 000个。截至2012年年底，已发行的理财产品规模已达7.1万亿元，到2013年5月，这一数字已翻倍至13万亿元。据美银美林2013年年初的报告，通过银行发放的理财产品的规模在2012年年底已达10万亿元，加上信托，这一数字已达银行贷款总额的16.9%，成为最大的银子银行部门。前述估值尚未包括共同基金和保险产品。
截至2013年年底，理财产品规模累计13.36万亿元，相当于银行业总资产的5%。2014年社会融资规模16.46万亿元，广义货币余额122.84万亿元，银行销售的理财产品规模达到44.14万亿元人民币。
1.储户购买理财产品的原因
投资者的追捧使得理财产品在近些年成为我国增长最快的投资方式。该增长主要有以下几点原因：(1)对存款利率的最高限制损害了储户应得的市场收益；(2)中国的通胀率已然超过了官方给出的最高利率。例如，2013年2月，最高利率仅为3%，而消费者物价指数却增长至3.2%，这使得存款人的收益为负值。相较理财产品承诺的高回报，银行存款将利率限定在较低水平的做法实为一种变相的“金融抑制”行为。
在2008年的金融危机后，股市停滞不前，这使得投资者获得收益的机会变得十分渺茫。银行存款带给投资者的实际收益又为负值，这就使投资者不得不去寻求其他收益更高的产品。换句话说，投资者此时要么选择冒险将辛苦攒下的积蓄投向没有把握的理财产品，要么选择存进银行以换取极低的收益，甚至是负回报。
2.银行销售理财产品的原因
理财产品被视为高收益的常规银行存款的替代品。起初，监管者允许理财产品的供应和销售是因为理财产品对收益较低的银行存款构成竞争，可以起到促进放松利率管制的作用。但很快，银行开始滥用这一替代品，将理财产品记为银行存款或储蓄类产品。不同于银行的一般账户，监管者对理财产品的利率并没有限制。因此，银行通过发放理财产品可以规避监管者对利率的限制。基于此，理财产品相当于一个利率放开的银行部门，通常回报高于银行存款100个到150个基准点。
更重要的是，销售理财产品给银行带来诸多好处，例如增强银行的市场竞争力、转移监管负担以及降低合规成本。银行可以借助理财产品达到贷存率的要求，以便进一步发放贷款。通常，许多银行会向投资者销售在季度结束前到期的理财产品，通过这一方法使偿付款项在监管检查之前存入银行账户。之后，资金便会用于发放新的产品。银行需要借款以偿还投资者。一些理财产品营销材料清晰地写道：如果借款者没有足够的资金偿还贷款，作为中介的信托公司将发放新的贷款。
如此一来，之前的贷款被重新打包成理财产品，进而支撑风险更高的公司和项目。
3.扭曲的供求关系
经济学中的供求模型解释了理财产品乃至整个影子银行的合理性。利率的高低决定存款的供给和需求，均衡利率应处于当需求等于供给的位置。在市场经济中，供求关系将使利率达到平衡。换言之，需求和供给决定均衡价格并使得市场中的金融资源得到有效配置。如果利率被任意地定在均衡利率之下，存款的供给将少于银行对存款的需求，这不可避免地造成了市场中存款短缺的情况。此种供求关系的失衡正是影子银行发展并壮大的经济学原因——有些银行愿意付更高的利率以吸引更多的存款，同时有些借款者愿意付比银行更高的利率。然而，存款短缺的原因在于政府对利率的控制(或市场操纵)。从这个角度来看，理财产品(甚至影子银行)解决了存款短缺的问题，提高了已经被行政干预扭曲的经济效率。
4.中小银行的市场主导作用
理财产品是中小银行获得流动性资金的主要渠道。中小银行是销售理财产品的主力军，并且所售产品期限有变短的趋势。相较于大型国有银行，中小银行储蓄来源有限，需要更多地依赖同业拆借或是向投资者销售理财产品。中小银行销售的理财产品占整个理财产品市场份额的60%，而理财产品平均占这些银行总存款的20%到30%。理财产品价值分别占大银行、小银行存款金额的10%和15%左右。相比之下，中小银行在发放理财产品方面更加激进，有些甚至接近存款金额的20%。例如，在2013年第三季度，中国招商银行的存款整体上升0.3%，而理财产品自2012年以来上升了40%。随着理财产品数量的增加，银行的融资成本可能也会有所上升。
这些理财产品投资于股市和货币市场工具，承诺的预期收益率在4%到5%之间，高出银行最高存款利率约1%。在银行发放的所有理财产品中，只有约4%的产品在合同中约定了保证最低收益率。一些期限为3个月的产品为房地产和基础建设项目提供资金，而这些项目的完成时间要远大于3个月。通过为一系列项目(包括房地产、基础建设、汽车销售)提供资金，有些理财产品可以获得两位数的回报。
为了争抢存款，银行纷纷大量发放理财产品。大量的理财产品为市场注入了流动性。但是在增加金融流动性的同时，我国实体经济增长仍然疲软，这说明大量的流动性仅在金融系统内部空转，并未注入实体经济。资金空转进一步积累了金融泡沫，增加了理财产品市场的波动性。在金融泡沫增长至临界值时，新获得的流动性不足以覆盖原有的到期收益，进而就出现了违约。
2012年12月，投资者在听说一支理财产品停止到期兑付之后，惊慌地冲进华夏银行。该理财产品的年化收益率在11%到13%，是央行规定的银行存款基准利率的3倍以上。该理财产品由所谓的中鼎财富投资中心设立，投资额达2亿元，投资目标包括一间典当行、两个汽车经销商以及一个电视制作公司。该理财产品的单个投资最低买入金额为50万元，已筹集资金为1.6亿元。在借款方破产之后，该产品的违约可能导致银行客户的损失高达1亿元左右。
华夏银行称该产品的销售并未得到华夏银行总部或监管者的授权，而是由嘉定支行的一位客户经理擅自进行的。十几个投资者在上海嘉定支行门外抗议了一周。产品的担保人中发投资担保支付了91位投资者的本金，但未支付任何预期收益。尽管银监会很可能要求华夏银行偿付投资者损失以避免社会恐慌，但是监管者尚未要求华夏银行偿还受违约波及的约500名投资者。据报道，中国所有的银行都反对强制性偿付的建议，因为害怕它们有一天也会面临同样的境地。
几乎同时，中国最大的金融集团，中信集团旗下的一家信托公司延期支付了一支平均年化收益率为10%(以到期时为准)的产品的到期收益，延期支付金额达7600多万元。该产品面向富有的投资者，产品的说明书规定允许最多3个月的延期支付。中信信托向投资者筹集了13.3亿元资金并将资金贷给三峡全通涂镀板有限公司，湖北省的一个私有钢铁公司。该公司于2009年建立，位于湖北省宜昌市，主营电镀钢业务。彼时，电镀钢的产能已经过剩。贷款的担保人是国资委在当地的分支机构所设立的公司，提供了土地作为抵押物。事件发生后，中信信托不得不和当地政府以及其他借款人一起解决该公司现金流的问题。
这些事件不仅使中国的银行名誉受损，而且加剧了社会对理财产品安全的担忧。这些事件只是冰山的一角，没有人知道还有多少理财产品已经以及可能会在何种程度上违约。但有一件事是清楚的，即当理财产品违约达一定规模时，会引起金融市场的系统性风险。与理财产品有关的风险是客观存在的。
1.理财产品的道德风险问题
道德风险是理财产品所具有的诸多问题之一。当遇到监管者责问时，银行会强调理财产品相关风险由投资者承担。但多数投资者认为这些产品最终由国家担保。监管者进行了一个试点项目，旨在改变大陆投资者对国有银行发放的理财产品(包括高收益产品)由国家担保的错误认识。其中一项重要改变便是取消“预期收益率”这种保证本金和收益率的暗示性担保，令投资者更多地意识到投资可能失败及其坍塌后果。
目前来说，由于是从国有银行直接购买，投资者将理财产品等同于保证收益率的银行存款，这便产生了很高的道德风险。当产品无法支付承诺的收益时，银行将面临补偿投资者的极大压力，即使依据合同银行并没有义务这么做。
道德风险是合同一方不完全承担风险后果时所采取的使自身效益最大化的自私行为。投资者在主观上明知投资理财产品具有风险，但是考虑到银行是理财产品的发行者，而国家是银行的所有人，在任何情况下都会保证银行具备清偿能力，最后的风险由银行或国家承担。
当然道德风险也可以做另外一种解读。当银行无需进行刚性兑付时，银行可能将理财产品募集的资金用于高风险的项目。投资者对理财产品的错误认识加大了道德风险的危害，而不是产生了道德风险。因此，监管者进行的试验只能减少道德风险的增加，而不能治愈道德风险。从这个意义上看，刚性兑付才有可能减少道德风险。
2.信贷收紧
虽然表外业务持续增长的风险给监管者留下了一个艰巨的任务，但监管者已经意识到理财产品市场风险管理和控制的必要性。早在2013年1月，银监会就要求银行收紧理财产品的发放，并禁止银行销售私募股权基金产品。监管者的监管策略似乎将监管重点放在通过银行销售的第三方产品之上。这个方法的问题是仅仅依赖银行进行自我监督是不够的。
拥有中国最大资本金的工行在2014年1月初暗示，其将不对分支机构销售的到期金额达5亿元的理财产品负责。这一行为不仅让中国的理财产品投资者开始在购买前三思理财产品是否真的无风险，也表明理财产品发放中的第三方(主要是指商业银行的分支行)亦需要受到监管。否则，在这一行业缺乏相应限制的情况下，违约有可能导致风险蔓延，继而在投资者撤离时造成流动危机或次贷危机。
3.对理财产品的价格约束
很明显，银监会的首要监管任务是防止系统性风险的发生，并且严格控制表外业务。最直接的监管手段便是让银行、信托公司以及理财产品的其他供应者向市场说明理财产品计划，以让公众可以比较产品的实际价值和承诺价值。
银行需要指出产品所指向的资产、项目以及真正的发行人。在一些理财产品中，投资对象经常是一个不透明的信托基金或是中间产品，最终借款人的身份却不明确。在其他一些情况，理财产品的资产只是将风险转嫁给投资者的打包银行贷款。
4.强制披露要求
基于对持续增长的风险以及潜在违约的担忧，银监会要求银行在30天的期限内提供所有已销售产品的详细报告。银行需要全面披露理财产品的信息并在银监会登记。除此以外，银监会要求银行进一步披露表外业务。新的披露要求范围包括产品的大小、种类、期限以及产品的利息支付信息。如果没有强制性披露要求，很少理财产品会披露投资对象和相关资产。如果缺乏对投资对象和相关资产的披露信息，投资者将无法确定理财产品所投资的每一项资产、这些资产如何支持该理财产品，以及理财产品的结构，因此，披露范围应包括这些信息。根据银监会的要求，商业银行在销售这些产品时，必须事前提示客户相关风险，并且禁止未经授权的销售和误导性的销售言论。
理财产品的表外性质使得财务报告要求的可靠性成疑，不足以评估银行的财务健康和稳定状况，而这些披露要求旨在增加理财产品的透明性。监管者的意图是将披露作为主要的监管手段。采用信息披露手段保护金融消费者基于的假设是理性消费者理论，即消费者能够利用相关信息做出理性的选择。传统的银行法理论告诉我们，借贷信息缺乏透明度将会导致贷款者滥用权力，从而导致借款者产生风险，因为贷款者拥有更多的信息并且可以通过控制合同条款增加对借款者不利的条款或是增加隐藏的费用。
在金融交易过程当中，交易双方通常存在着利益冲突和信息不对称。强制披露是对信息不对称这种市场失灵的标准保护工具。银监会采用的信息披露规则包括标准化信息披露(其中包括基础资产、项目、期限、预期收益和交易结构)以及定价规则。关于披露内容的具体要求可以帮助改善投资者在购买理财产品前不知道发行者身份的情况。但是，必须指出的是，理财产品的投资者和传统借贷中的借款人是不一样的。与证券法要求不同的是，虽然银行法就披露的背后逻辑是希望消除交易双方的地位不平等、排除市场中的不公正以及欺诈性行为，但要求银行披露交易关键条款信息可能在应对理财产品系统性风险方面并不足够和有效。
5.商业行为准则
银监会制定了一系列商业行为准则规制理财产品的结构。商业行为准则对理财产品的各个维度都适用，更重要的是在发放银行的商业行为下监管理财产品的结构。
（1）账户分开规定
根据银监会的准则规定，理财产品的管理应该因产品而异，对于不同资产应当分账分簿记录。此外，银行应将固定收益类的理财产品和浮动收益类的理财产品进行分账记录。同时，银行也应明确说明理财产品收益所投资的资产。这种方法能够有效地将这些银监会的要求转化为强制性规则，通过剥夺银行从打包理财产品中可能获利的机会来惩罚那些不能合规的银行。
（2）“剃头”规定
银行被要求对投资于非标准化债权资产的理财产品的资金数额(指用于投资的客户资金)作出一定的限制。非标准化债权资产即非流动性资产，是指不在银行间债券市场或股票市场交易的资产，包括信托贷款、汇票、委托债权、银行承兑信用证、应收账款、带有回购条款的股权融资及其他信贷产品。理财资金投资非标准化债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%之中的低者作为上限。
限制非标准化债权资产的目的在于控制银行开展影子银行业务的风险，通过减少理财产品可投资产的范围，从而限制银行以理财产品的名义将贷款挪至表外。当理财产品投资资金超过投资非标准化债权资产余额的上限时，银行将会被要求出售这些资产，将这些资产重新移回表内，或者是发放更多基于流动性资产的理财产品。这些规定虽然显示了银监会推行谨慎金融监管并降低影子银行给经济带来风险的决心，但这个设计并不新颖而且有一定的漏洞。
这些规定的有效性取决于银行不把这些产品或做法转移到保险公司和证券公司的身上。这是因为保险公司和证券公司分别受保监会和证监会的监管，银监会的监管对这些公司没有作用。所以，这一监管措施的有效性要求证监会和保监会也支持银监会的规定。可见，目前的监管措施仅仅针对银行，忽略了其他影子银行的参与者。
（3）投资限制规定
2014年银监会下发《商业银行理财业务监督管理办法征求意见稿》，释明了理财业务定位，鼓励直接投资。为实现理财产品与实体经济直接对接，银监会允许以理财产品的名义独立开立资金账户和证券账户等相关账户，鼓励理财产品直接投资；明确理财产品的分类，推动产品转型。
6.守门人机制
守门人是指向投资者提供验证和认证服务的专业人士，其中包括审计师、律师、证券分析师以及信用评估机构。这些人士被视为有信誉的中介机构和第三方监控者，他们有能力在专业服务中不支持违法者，从而防止不当行为的发生。
有观点认为，正因为“守门人”未能尽到对公众的职责，才会导致一系列的公司和金融丑闻。因此，解决金融危机或企业管理失败的一个方法就是增强对“守门人”和他们操作行为的规制，以改善公司治理和金融管制，银监会强制要求所有理财产品必须进行审计，并且银行必须保证对所有产品都会编制相应的资产负债表、损益表、现金流动表以及其他财务报表。与之相对应，行必须就金融管理计划实施独立核算。守门人机制的失灵源于法律法规未对守门人责任进行明确规定。
7.类银行监管
从2011年开始，商业银行被要求将银行和信托公司的表外资产移至表内，原则上银信合作贷款余额应当按照每季至少25%的比例予以压缩。在2011年1月，银监会通过会议纪要的方式通知各个银行停止发放“六类金融产品”，禁止高利资产，例如委托贷款和票据融资。在2011年8月，央行发布文件要求将三类产品的保证金纳入商业银行存款准备金的范围，这三类产品分别是汇票、信用证及银行保函。这些类银行监管要求表明监管者已经将理财产品视为普通银行部门的一部分，并且将其与银行销售的传统金融产品进行同等对待。通过对产品销售活动的缜密调查，银监会决心收紧对这些产品的监管。
8.容忍小规模的违约
鉴于培养投资者风险意识的重要性，监管者允许理财产品在小规模范围内违约以作为对监管手段的补充。从而帮助国内投资者认识到承担过多金融风险的后果。如果没有违约的发生，很多投资者仍然会固执地认为理财产品有固定的收益并且有无限的担保。允许更多的违约发生可以被作为一项监管工具，有效地增加对信用风险的监控并向市场中注人更多的约束力量。同时这也可以对市场产生一种冲击效应，在固定资产投资减缓的大背景下提高投资效益并减缓理财产品的发放速度。
监管者正在逐步从对违约的零容忍改变为可以接受适度规模的违约，因为这可以使得资本得到更加有效的利用。更为重要的是，这可以降低实行多年的救助所产生的道德风险问题。在过去的5年中，总负债规模从国民收入的130%激增至210%，导致中国信贷这种漩涡式增长的原因之一恰恰就是这种在借款者与贷款者之间普遍存在的道德风险。与银行违约不同的是，理财产品或债券违约不太可能使市场冻结。虽然违约可能在短期内产生一定的波动性，但长期来看，违约可以使理财产品跳出银行主导的监管框架。在第一起国内债券违约后，三十余家中国公司打消了发行债券的计划。从这个意义上讲，市场可以接受更多的事物。
另一方面，考虑到中国金融系统的政治现实和维护社会稳定的实际需要，违约的规模也需要得到一定的控制。如果没有一定的控制，违约很容易导致一系列的连锁反应。允许一家公司违约可能会触发层叠式的不良贷款违约，最终损害整个银行系统，造成难以预计的后果，具体表现为公众对大量借款人的偿付能力产生怀疑，进而导致信贷紧缩，产生更多的违约，加剧逆向选择。政府撤回暗示担保导致贷款者不愿扩大新的贷款或延期现有贷款，这也会使得更多的借款者违约。
更糟糕的是，如果投资者同时停止购买理财产品还会造成流动性危机，迫使政府不得不采取更强硬的措施。由于目前投资者进行投资的隐性前提是当借款人违约时政府会起到担保作用，因此实行市场自律可能会导致政治上的强烈抵制。
在中国的金融系统中，由于缺乏以市场为基础的机制以及破产、重组和清算程序的不完善，选择让哪个借款人违约成为了一个政治决策问题。在政治决策中，政府就可能会让与政府关系最好但不是最合适的借款人幸存。因此，在选择让哪个借款人违约时，私有借款人就会成为首当其冲的目标。但是，决定是否救助，以及如何救助一个问题公司应该完全基于经济因素，而非基于公司与政府的关系。在解决违约问题上，由于中国企业之间的内部关联性很强，所以监管者不太可能采取更偏向自由主义的方案。
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